猫头鹰基金研究院：明星经理和他们的五年期基金如何穿越牛熊？

财联社（上海，记者 王小芊）讯，一年一度的金牛奖评选又一次圆满落幕，在上榜的42只主动权益基金中，五年期基金获奖名单星光熠熠，周应波、刘彦春、邬传雁等熟悉的名字纷纷在列。

这些明星经理和他们的五年期基金是如何穿越牛熊，在同类产品中脱颖而出的？成名多时的诸位明星经理中，又有谁能在下一个五年复制成功？

10月21日，猫头鹰基金研究院的金牛基金系列点评如期举行，投资总监矫健针对上述问题的详细解答，将给我们带来不小的启示。

20%+是五年期权益基金的Alpha上限

矫健首先展示了所有上榜的五年期股票型和混合型金牛基金的Alpha/Beta值气泡图，他指出，Beta代表着基金产品与中证800指数的相关性，而权益类产品的Beta总体偏高。

从Beta值的高低，即产品与中证800指数的相关性来看，五年期最优秀的一批基金产品的Beta基本都在0.8以上，绝大部分超过了0.85。其中Beta最高的代表产品来自富国的杨栋，其次是中欧的周应波和景顺长城的刘彦春。

重仓食品饮料的刘彦春和重仓中游制造的周应波，在核心仓位几乎不降的情况下，拥有几乎一样的Beta，这意味着长期押注一个或少数几个行业并不能有效消减Beta。

矫健认为，如果把时间维度拉长至五年，不难观察到，二级市场在经历了充分的行业轮动之后，任何一段较短时间内出现的赛道型Alpha，都将随着时间的推移，逐渐转化成Beta。

从统计结果来看，三年期金牛权益基金的Alpha下限是22-24%左右，但到了五年期金牛权益基金，22-24%却成了Alpha的上限。对管理期较长的基金来说，能达到20%+的年化Alpha，就已然位列行业中的佼佼者了。

此次的五年期金牛权益基金中，Alpha超过22%的仅刘彦春一人。“这充分说明，对于一位投资框架比较稳定，擅长点比较突出的基金经理而言，想要长期获得超越中证800指数20%+的收益，是一件极其困难的事。”矫健坦言。

股票型选手：周应波、归凯、杜洋同台竞技

具体到明星经理的横向比较，矫健将他们分成了三个大类：股票型选手、混合型老将和混合型新锐。他首先比较了中欧基金周应波、工银瑞信基金杜洋、嘉实基金归凯三位股票型选手。

在矫健看来，周应波的中欧时代先锋A、归凯的嘉实新兴产业、杜洋的工银战略三只股票型基金的管理期都在五六年左右，最低仓位80%，具有极强的可比性。

这三人中，基金管理规模最大的是周应波，最小的是杜洋。从管理以来的收益率来看，周应波的表现最佳。从2020年和2021年的近期收益率来看，杜洋的表现则更胜一筹。

从Sharpe比率来看，归凯的产品达到了1.67，为三人中最佳，这意味着嘉实新兴产业的回撤和波动控制得较为出色。矫健认为，这或许是因为归凯在持仓组合里加入了医药股和食品饮料股，增加了组合的稳定性。

管理期收益率同类排名也是猫头鹰研究团队非常看重的一个指标。该指标旨在将目标基金与市场上同时段运行的竞品进行横向比较，分析该基金在市场中的地位。周应波的中欧时代先锋A管理期收益率排在同类产品的前1.46%左右，排名非常靠前。矫健认为，这虽然与该基金建仓的时点有一些关系，但仍主要归功于基金经理出色的管理能力。

持股集中度方面，喜欢医药股、食品饮料股的归凯持仓较为集中，偏爱银行股、周期股的杜洋则较为分散。

从重仓股的市值中位数来看，周应波的持股公司市值偏高，杜洋的则偏低。矫健认为，喜欢买消费、医药、科技股的基金经理们往往对高估值的忍耐度较高，主要原因在于，这几个赛道的估值切换率较高，许多基金经理对公司的成长性充满信心——随着时间维度的拉长，公司业绩的高速增长会慢慢消化眼下的高估值。

从持仓特点来看，周应波聚焦制造业，擅长机械、电子、电动车等赛道，也会在组合里补充部分银行股和地产股；归凯则主要聚焦泛医药、食品饮料和科技；杜洋更擅长金融股和周期股。

在矫健看来，周应波的市场适应能力非常强，挑选的股票往往具有很强的柔韧性；归凯的持仓里装备制造业偏少，总体综合性更高，偏爱成长类的标的；杜洋除了金融股和周期股，也会搭配一部分制造股，持仓组合比前两位同行更广谱一些，也更偏价值一些。

混合型选手：老将各有所长，新锐崭露头角

根据矫健多年的研究经验，一只比较偏行业的基金，持仓集中度可以适度高一些；而一只广谱的综合性基金，持仓集中度可以适度低一些。原因在于，基本不存在一种产品能同时兼具锐利和稳健两种风格，想要走锐利路线，如果持仓集中度太低，重仓股的贡献就会不足；选择走综合稳健路线，追求在不同市场环境下的适应能力，持仓必须适度分散。

在矫健看来，月胜率指标也非常值得重视，“一名基金经理要尽量保持较高的月胜率，尽量做到在大部分情况下，你去买入他的产品，大体上是能赚钱的。”观察今年的金牛五年期混合型权益基金，绝大部分产品的月胜率都在60%上下。

就混合型老将而言，管理期收益率方面，刘彦春的景顺长城鼎益在同类中排名领先；从重仓股估值中位数来看，泓德基金邬传雁的估值忍耐度较高。

从持仓特点来看，邬传雁偏爱优势显著的消费股，秉持长期投资思路，对短期景气看得不多。刘彦春聚焦消费和医药的组合，同时抓一些周期股波段。“他买牧原的时候，基本上把猪周期从头吃到尾，周期结束的时候，他的持仓也没了。”在矫健看来，刘彦春在猪周期时入股牧原股份的操作堪称经典，“市场上拥有这个能力的，还有华安基金的张亮，和中欧基金的周蔚文。”

分析各位明星经理在不同市场风格下的表现，矫健认为，股票型选手里，周应波面对不同风格的市场表现出了超强的适应能力。而在混合型选手中，拥有类似能力的是交银施罗德的王崇。在驾驭不同的市场风格之余，王崇的行业覆盖也非常全面，大部分领域都有涉猎。

富国基金杨栋、中邮基金国晓雯等混合型新锐选手的表现也可圈可点。新锐们虽然普遍任职时间不长，管理规模有限，但今年以来，新锐阵营的代表产品收益率基本全线飘红。持仓集中度方面，新锐经理的前十大重仓股较老牌基金经理来说较为分散，覆盖面更加广泛。

基金销售服务业中的“全灵通”

此次金牛基金盘点的出品方猫头鹰基金研究院将自己定位为基金销售服务业中的“全灵通”。针对平台的定位，矫健表示，猫头鹰一直以来都在使用自己的数据和定性分析方法，扎实做好底层资产研究，希望能够帮助解决一些在基金投资中特别具有实践性的问题。

在猫头鹰看来，目前大家已经普遍意识到“基金赚钱，基民不赚钱”的行业顽疾。为了改善这一状况，基金公司、代销机构、大V、投顾机构和传统基金研究机构等各方参与者都在投资者教育方面做出了努力。而猫头鹰则将基于投资期限、风险偏好、投资理念和价值观等，对基金经理和基民做出适当匹配。

针对行业生态存在的问题，猫头鹰希望打破现阶段基金投教市场的过度内卷和层层“翻译”，真正架起基金经理到个人投资者的桥梁。

研究院团队集合了基金经理、高校教授、资深基金研究员、互联网大V等，由他们共同形成了一个紧密的团体。猫头鹰的团队配置集理论研究、专业分析、内容输出、形式优化于一身，在每周进行的基金经理调研的基础上，紧密互动，互相学习，确保在投资理解、定量与定性基金研究、内容生产和运营上充分体现专业性和联动性。